Ekonomi Bitcoin Asas: Analisis Pengeluaran, Permintaan Transaksi, dan Nilai

1. Pengenalan

Bitcoin mewakili satu eksperimen sosio-ekonomi yang unik, menggabungkan lejar teragih dengan struktur insentif berasaskan pasaran untuk keselamatan (perlombongan). Kertas kerja ini menyediakan analisis ekonomi asas yang memfokuskan pada interaksi antara penawaran hashrate oleh pelombong (pengeluaran) dan permintaan untuk Bitcoin bagi menjalankan transaksi. Motivasi teras adalah untuk memahami pemacu asas nilai Bitcoin, terutamanya apabila rangkaian beralih daripada subsidi ganjaran blok kepada model berasaskan yuran, dan untuk menilai hipotesis mengenai ketiadaan asas ekonomi untuk harganya.

2. Kerangka Ekonomi Teras

Ekonomi Bitcoin dimodelkan melalui dua agen utama: pelombong (pengeluar) dan pengguna/pengguna.

2.1 Penawaran Pelombong & Kos Pengeluaran

Pelombong menyediakan kuasa pengiraan (hashrate, $H$) untuk mengamankan rangkaian dan memproses transaksi. Output mereka diukur dalam hash per saat. Penawaran hashrate didorong oleh pemaksimuman keuntungan, di mana hasil datang daripada ganjaran blok ($R$) dan yuran transaksi ($F$), dan kos termasuk perbelanjaan modal (peralatan) dan perbelanjaan operasi (tenaga, buruh). Di bawah persaingan sempurna, kos marginal untuk menghasilkan satu unit hashrate sama dengan hasil marginal yang dijangkakan. Satu model kos pengeluaran asas, seperti dirujuk daripada Hayes (2015), mencadangkan hubungan antara harga Bitcoin ($P$), hashrate ($H$), dan kos tenaga ($E$).

2.2 Permintaan Transaksi Pengguna

Pengguna memerlukan Bitcoin terutamanya untuk memudahkan transaksi di rangkaiannya. Kertas kerja ini pada mulanya mempertimbangkan model yang dipermudahkan di mana permintaan adalah semata-mata untuk transaksi, tidak termasuk kesan signifikan penimbunan (simpanan nilai) dan spekulasi. Permintaan transaksi ($D_T$) diandaikan sebagai fungsi harga Bitcoin dan jumlah aktiviti ekonomi yang dikehendaki di atas rantaian.

3. Analisis Keseimbangan Pasaran

3.1 Tesis Harga Tidak Tentu

Hujah utama kertas kerja ini adalah bahawa keadaan keseimbangan pasaran—di mana permintaan transaksi untuk Bitcoin sama dengan "penawaran" kecairan Bitcoin yang difasilitasi oleh pelombong—tidak mencukupi untuk menentukan kadar pertukaran unik ($P$). Model kos pengeluaran menentukan penawaran hashrate untuk harga tertentu, bukan harga itu sendiri. Oleh itu, dalam kerangka asas ini yang mengecualikan penimbunan, harga Bitcoin tidak mempunyai pengikat ekonomi asas dan bebas untuk turun naik berdasarkan sentimen spekulatif.

3.2 Peranan Halving & Yuran

Analisis ini menjangka kesan peristiwa "halving" berkala, yang mengurangkan ganjaran blok. Ia berhujah bahawa kesan langsung ke atas harga mungkin terbatas. Implikasi kritikal adalah peralihan paksa ke arah yuran transaksi yang membentuk bahagian yang lebih besar daripada hasil pelombong. Kertas kerja ini memberi amaran bahawa kenaikan yuran boleh menjejaskan daya saing Bitcoin (contohnya, berbanding Ethereum) dan bahawa penurunan hasil pelombong boleh memberi kesan negatif terhadap persepsi Bitcoin sebagai simpanan nilai yang selamat, secara tidak langsung menjejaskan harganya.

4. Model Teknikal & Formula

Logik ekonomi disokong oleh hubungan matematik utama:

Keuntungan Pelombong ($\pi$): $\pi = (R + F) \cdot \frac{H_i}{H_{total}} - C(H_i)$ di mana $H_i$ ialah hashrate individu, $H_{total}$ ialah hashrate rangkaian, dan $C$ ialah fungsi kos.
Keadaan Kos Marginal (Keseimbangan Kompetitif): Di bawah persaingan, pelombong masuk/keluar sehingga keuntungan adalah sifar. Ini membayangkan kos purata per hash sama dengan ganjaran jangkaan per hash: $\frac{C(H)}{H} \approx \frac{R+F}{H_{total}} \cdot P$. Ini boleh disusun semula untuk menunjukkan penawaran hashrate sebagai fungsi harga: $H_{supply} = f(P, R, F, E)$.
Keadaan Keseimbangan: Model ini mengandaikan keseimbangan di mana nilai dolar Bitcoin yang diminta untuk transaksi sama dengan nilai dolar ganjaran yang diperoleh oleh pelombong (dipermudahkan): $D_T(P) \cdot P = (R + F) \cdot P$. Walau bagaimanapun, persamaan ini sering dipermudahkan dengan cara yang membatalkan $P$, membawa kepada kesimpulan harga tidak tentu.

5. Konteks Empirikal & Penyelidikan Terdahulu

Kertas kerja ini meletakkan dirinya dalam landskap empirikal yang dipertikaikan. Ia memetik kajian seperti Hayes (2016, 2019) dan Abbatemarco et al. (2018) yang menemui korelasi antara harga Bitcoin dan model kos-pengeluaran. Sebaliknya, ia menyatakan kerja Baldan dan Zen (2020) yang tidak menemui hubungan sedemikian, mengaitkan percanggahan kepada rangka masa dan keadaan pasaran yang berbeza (keseimbangan vs ketidakseimbangan, gelembung). Sumbangan pengarang adalah hujah teori bahawa model ini menentukan penawaran, bukan harga, dan keseimbangan mungkin sementara atau tidak unik.

6. Perspektif Penganalisis Kritikal

6.1 Inti Pati Teras

Kertas kerja ini menyampaikan satu dos realiti yang penting dan menenangkan: Harga Bitcoin, dalam model utiliti-transaksi tulen, pada dasarnya tidak terikat. Lupakan naratif "emas digital" buat seketika; jika orang hanya menggunakan BTC untuk membayar barang, nilainya akan menjadi spekulatif semata-mata, ditentukan oleh sentimen, bukan asas kos. Ini secara langsung mencabar kepercayaan asas ramai pelabur yang menunjuk kepada kos perlombongan sebagai paras harga terendah. Pengarang bukan sekadar memodelkan; mereka mendedahkan satu kelemahan kewujudan yang berpotensi.

6.2 Aliran Logik

Hujahnya mudah dan memusnahkan secara elegan. 1) Pelombong membekalkan hashrate berdasarkan hasil jangkaan (fungsi harga). 2) Pengguna memerlukan BTC untuk utiliti transaksinya. 3) Dalam keseimbangan, nilai dolar permintaan transaksi mesti sepadan dengan hasil pelombong. Tetapi inilah penendangnya: dalam formulasi mudah, pembolehubah harga ($P$) dibatalkan daripada kedua-dua belah persamaan keseimbangan ini. Sistem menentukan tahap aktiviti ekonomi (hashrate, jumlah transaksi), tetapi bukan harga unit aset yang memudahkannya. Harga adalah pembolehubah bebas, membuka pintu kepada turun naik liar yang kita perhatikan.

6.3 Kekuatan & Kelemahan

Kekuatan: Kekuatan terbesar kertas kerja ini adalah fokusnya yang tajam pada prinsip pertama. Dengan menyingkirkan hingar spekulasi dan penimbunan, ia mengasingkan ekonomi utiliti transaksi teras dan mendedahkan ketidakcukupannya. Amaran tentang keselamatan berasaskan yuran dan persaingan dengan Ethereum adalah bijak dan selaras dengan perdebatan Lapisan-2 dan pasaran yuran semasa.
Kelemahan Kritikal: Permudahan maut model ini adalah pengecualian awalnya terhadap permintaan penimbunan/simpanan-nilai. Ini seperti menganalisis ekonomi emas sambil mengabaikan peranannya sebagai aset rizab. Seperti yang dinyatakan oleh Bank for International Settlements (BIS) dalam kerja mereka mengenai penilaian mata wang kripto, pemacu utama harga aset kripto adalah permintaan spekulatif dan pelaburan, bukan utiliti transaksi. Kesimpulan "harga tidak tentu" hampir menjadi tautologi sebaik sahaja anda mengalihkan pemacu permintaan utama. Walau bagaimanapun, kelemahan ini sebahagiannya diakui dan menjadi jambatan kertas kerja kepada realiti: harga ditetapkan oleh faktor-faktor (penimbunan/spekulasi) yang pada mulanya dikecualikan oleh model.

6.4 Pandangan Boleh Tindak

Untuk pelabur: Berhenti bergantung pada "kos perlombongan" sebagai paras terendah yang keras. Ia adalah hasil keseimbangan dinamik, bukan input bebas. Penurunan harga yang berterusan boleh dan akan menolak hashrate luar talian, menyelaraskan semula asas kos ke bawah.
Untuk pembangun/pendokong rangkaian: Kertas kerja ini membunyikan penggera lima kali mengenai peralihan yuran. Bergantung pada yuran tinggi untuk mengamankan rangkaian bernilai berbilang trilion dolar adalah permainan berbahaya yang menyerahkan naratif pembayaran kepada pesaing. Fokus mesti pada penyelesaian penskalaan (seperti inovasi dalam peta jalan Ethereum yang berpusatkan rollup) yang mengekalkan yuran rendah sambil mengamankan nilai melalui cara lain (contohnya, staking, restaking).
Untuk penyelidik: Uji implikasi model semasa rejim yang berbeza. Adakah harga menjadi lebih berkorelasi dengan metrik utiliti di atas rantaian (contohnya, Nisbah NVT) dan kurang dengan hashrate semasa pasaran menurun apabila spekulasi berkurangan? Ini boleh mengesahkan inti pati teras.

7. Kerangka Analisis: Satu Kes Mudah

Skenario: Andaikan satu tempoh yang dipermudahkan di mana ganjaran blok $R = 6.25$ BTC, yuran purata $F = 0.1$ BTC/blok, dan kos tenaga global $E = \$0.05$ per kWh. Model kos pengeluaran mungkin membayangkan hashrate rangkaian $H$ yang mampan secara ekonomi pada harga Bitcoin tertentu $P_1$.
Semakan Keseimbangan: Jika permintaan transaksi pengguna, dinilai dalam dolar, adalah $D_T = \$10$ juta sehari, dan jumlah hasil harian pelombong dalam dolar adalah $(6.25 + 0.1) \cdot P_1 \cdot 144 \approx 914.4 \cdot P_1$, keadaan keseimbangan $10,000,000 = 914.4 \cdot P_1$ akan mencadangkan $P_1 \approx \$10,940$. Walau bagaimanapun, jika permintaan spekulatif hilang dan harga jatuh ke $P_2 = \$5,000$, model menunjukkan pelombong akan menjadi tidak menguntungkan, hashrate $H$ akan jatuh sehingga keseimbangan kos rendah yang baru ditemui. Persamaan permintaan transaksi $10,000,000 = 914.4 \cdot P_2$ tidak lagi berlaku, mendedahkan bahawa harga "keseimbangan" asal adalah bersyarat pada tahap aktiviti ekonomi yang sendiri bergantung pada harga. Keberkitaran ini menggambarkan ketidakpastian.

8. Prospek & Cabaran Masa Depan

Masa depan ekonomi Bitcoin bergantung pada menyelesaikan ketegangan yang dikenal pasti dalam kertas kerja:

Dilema Belanjawan Keselamatan: Apabila ganjaran blok berkurangan, mendapatkan keselamatan (hashrate) yang mencukupi daripada yuran sahaja adalah cabaran utama. Yuran tinggi adalah bertentangan dengan penggunaannya sebagai sistem tunai elektronik rakan ke rakan.
Persaingan dengan Platform Kontrak Pintar: Seperti yang dinyatakan, Ethereum dan rantaian lain menawarkan utiliti yang lebih serba boleh, berpotensi menarik hasil yuran dan perkongsian minda pembangun. Masa depan Bitcoin mungkin bergantung pada ekosistem Lapisan 2 yang kukuh (Lightning Network, sidechain) yang mengumpulkan transaksi, mengekalkan yuran lapisan asas rendah sambil membolehkan kes penggunaan volum tinggi.
Evolusi Pemacu Permintaan: Naratif simpanan-nilai mesti diperkukuh untuk menyediakan kestabilan harga dan penghargaan yang memberi insentif kepada perlombongan tanpa yuran yang keterlaluan. Ini melibatkan penerimaan institusi yang lebih luas, kejelasan kawal selia, dan integrasi ke dalam kewangan tradisional.
Adaptasi Teknologi: Inovasi dalam kecekapan perlombongan (contohnya, ASIC generasi seterusnya, penggunaan tenaga terdampar) boleh menurunkan keluk kos, membantu mengamankan rangkaian pada titik harga yang lebih rendah.

Trajektori jangka panjang akan ditentukan oleh sama ada Bitcoin boleh berjaya beralih daripada model keselamatan berasaskan subsidi kepada model insentif berasaskan yuran atau alternatif yang mampan tanpa menjejaskan penyahpusatan atau keselamatan—satu peralihan yang tiada sistem kewangan utama perlu mereka bentuk secara masa nyata.

9. Rujukan

Perepelitsa, M. (2022). Elementary Bitcoin economics: from production and transaction demand to values. arXiv:2211.07035.
Hayes, A. (2015). Cost of Production and Bitcoin Price. SSRN.
Hayes, A. (2019). Bitcoin Price and its Marginal Cost of Production: Support for a Fundamental Value. Applied Economics Letters.
Baldan, F., & Zen, F. (2020). The Cost of Production of Bitcoin and its Relation with its Price. Finance Research Letters.
Garcia, D., et al. (2014). The digital traces of bubbles: feedback cycles between socio-economic signals in the Bitcoin economy. Journal of the Royal Society Interface.
Cheah, E.-T., & Fry, J. (2015). Speculative bubbles in Bitcoin markets? An empirical investigation into the fundamental value of Bitcoin. Economics Letters.
Bank for International Settlements (BIS). (2022). Annual Economic Report. Chapter III: The future monetary system.
Abbatemarco, N., et al. (2018). Bitcoin: an empirical study on the relationship between price, hashrate and energy consumption.